Factor Risk: ¿Cueces o enriqueces?

Durante la segunda parte del 2018, un conocido “virus financiero” llamado Factor Risk provocó a más de un inversor reseñables sudores fríos, problemas para conciliar el sueño y una indigestión memorable.

20 de mayo de 2019

La gran mayoría de los activos, tanto en renta variable como en renta fija, recortaban drástica y simultáneamente generando cuantiosas pérdidas en carteras teóricamente conservadoras. Paradójicamente, los mismos factores que provocaron la tormenta, son en gran medida los motores de las alegrías en este 2019. Así que hoy no hablamos de protectores de estómago para digerir fuentes de riesgo, sino también de suculentos ingredientes ricos en rentabilidad potencial.

No hace falta ser un experto en nutrición para saber que si uno se alimenta de pasta, arroz, maíz, pan, patata y cereales, más le vale ser un hámster de gimnasio si no quiere convertirse en un clon del muñeco del famoso fabricante de neumáticos. Aunque sean alimentos de colores y formas muy distintas, todos contienen altas dosis de hidratos de carbono y por lo tanto, o los quemamos con alta actividad física o corremos el riesgo de engordar. Algo no tan obvio para los que somos deportistas de corte artístico, y no hemos recibido la llamada del culto al cuerpo, es saber que una dieta basada en salmón, pavo, claras de huevos, garbanzos y judías con arroz, es muy rica en proteínas y por ello perfecta para desarrollar músculo.

Nadie va al supermercado y pide un kilo y medio de hidratos o tres cuartos de proteínas. Pero hay que pensar en lo que compramos, porque no por diversificar los alimentos o los productos financieros por nombres o tipo de proveedor, conseguimos una silueta descorrelacionada y nutritiva para nuestra cartera de inversiones. La clave a la hora de minimizar los riesgos está en algo tan sencillo como responder a la gran pregunta que uno debe hacerse cuando hace un buen caldo. ¿Cueces o Enriqueces? No todo lo que añades a un caldo aporta sabor y merece la pena. A veces un triste puerro o un sencillo hueso de jamón aportan el matiz que necesitas, aunque no tengan la mejor de las apariencias. Y por supuesto, todo debe analizarse en conjunto. Si añadimos jamón, tenemos que tener cuidado de no pasarnos con la sal, y si el caldo es para hacer un cocido, no debemos poner hummus de aperitivo. Acabaríamos con sobredosis de salitre y comiendo garbanzos con garbanzos.

Son pocos los mortales que en su vida han visto físicamente una proteína o un hidrato de carbono, pero nadie duda de su existencia e importancia. Tampoco son muchos los que fueron conscientes que gran parte de las caídas de 2018 se debían al peso en medianas compañías en sectores cíclicos, y al estar estas mal diversificadas con renta fija corporativa con altos niveles de spread duration (especie de hidratos de carbono que tienen algunos bonos de empresas y que son difíciles de digerir ante expectativas de subidas de tipos de interés). Acciones y bonos sensibles al ciclo económico, son el mismo “alimento financiero”. Es como comer hummus con garbanzos. Mismo tipo de riesgo, y mismos ingredientes, aunque con distintas texturas. Resultado: atracón y dolor de tripa generado por el mismo Factor Risk.

Un Factor Risk es un atributo, sesgo o condición que está implícita en un activo financiero. Una categoría que permite, para bien o para mal, categorizar a un título financiero dentro de una gran familia aparentemente heterogénea pero que comparte un denominador común. Puede ser alguna variable de la cuenta de resultados (Factor Risk Value), algún ratio que denote la mayor o menor eficiencia de su balance (Factor Risk Quality), la velocidad a la que cambian los dos anteriores (Factor Risk Growth), la tendencia alcista o bajista que está teniendo el título en Bolsa (Factor Risk Momentum) o la volatilidad o la política de dividendo de la misma (Factor Risk: Carry).

Aunque pueda sonar sofisticado, es vital controlar estos factores. Ignorarlo es como pensar que no es importante conocer qué alimentos provocan colesterol o cuáles pueden catalizar ataques de ácido úrico. Lo que ocurrió el año pasado, y que está siendo muy beneficioso en este ejercicio, es que las empresas de mediana capitalización, y sensibles a la mejora de la situación económica, fueron machacadas al mismo tiempo que los bonos de renta fija que tenían mucha sensibilidad al incremento de los costes de su deuda. Aunque los índices no lo reflejaban, porque había otros sectores muy defensivos como utilities o telecos que tuvieron un buen comportamiento, el inversor siempre tiene que saber “de qué pie cojea su cartera”. Igual que el bañista tiene que saber si hay resaca antes de meterse al mar, o el pescador conocer si hay mar de fondo, debemos estudiar a qué factores tienen sensibilidad los valores o activos que metes en cartera y cuáles son los sesgos del conjunto resultante. Es la única manera de lograr una buena relación rentabilidad-riesgo.

Vivimos tiempos donde los Bancos Centrales nos han acostumbrado a tipos de interés negativos y a intervenir en los mercados para controlar sentimientos. Esto genera situaciones muy variopintas. Una empresa altamente endeudada, y al borde del drama, puede tener un comportamiento espectacularmente bueno en su cotización si se incrementan las políticas monterías ultra expansivas (dinero gratis o tipos negativos con lo que se puede decir que te pagan por estar endeudado). Cuesta creer que una empresa, que reduce sus expectativas de beneficio un 27% o un 47%, pueda subir en Bolsa un 50% o un 70%, y que al mismo tiempo, las que están bien financiadas sufran fuertes caídas. Y lo contrario también es cierto. Puede ser que se anticipen subidas de tipos de interés y que una compañía por haber estado históricamente endeudada, aunque ahora no sea el caso, sufra un severo castigo porque es incluida a base de regresiones matemáticas en un Smart ETF inverso. A todos estos fenómenos se les llama rotaciones (style or factor rotation), y equivale a que comer sano engorde y que alimentarte a base de perritos calientes resulte que te mejora la analítica. No es algo que dure más de 6 meses, y además es irracional e ilógico, pero el susto te lo llevas. Y no hay que olvidar que cuanto más grande sea este, mayor es la oportunidad de inversión que se genera, como se ha visto en el primer cuatrimestre de 2019.

Es muy importante que todo consumidor de productos financieros sepa que se lleva muchos años investigando en este campo. Black, Jensen & Scholes (1972), Blume & Friend (1973), Fama & MacBeth (1973) ya detectaron estas anomalías que no tenían que ver con el comportamiento de las típicas beta de mercado. Black-Scholes (1973) puso precio a la volatilidad de los activos y William Sharpre (1992) se dio cuenta que agrupando los productos financieros por factores o estilos se comprendía mejor la rentabilidad de los mismos. Ese mismo año Fama & French (1992) demostraron que durante varias décadas la clave para batir al mercado fue invertir en compañías con un alto valor en libros (Price to Book). Hoy en día los grandes chef de la cocina financiera, los que logran las tres estrellas en forma de Premio Nobel de Economía, extraen su fuente de inspiración del mundo de la Psicología Financiera (Behavioral Finance) de donde emanan los Factor Risks. Son además conscientes que los factores son realidades complejas, parecidas a un mar en calma donde por debajo uno puede llegar a experimentar cinco tipos de corrientes contrarias a distintos niveles de profundidad. Según las expectativas del ciclo económico que se tengan en cada momento (expansión, recesión, ralentización o recuperación), o la geografía que miremos (no es lo mismo países desarrollados que emergentes), un mismo factor cambia radicalmente su comportamiento y relevancia. Las correlaciones entre factores, los efectos de unos con otros y la volatilidad de los mismos, hacen que estemos ante un mundo más propio de cálculos matriciales que lineales y de difícil predicción.

Ya que el objetivo de la Cocina Financiera está más próximo a la idea de hacer un menú del día rico y nutritivo, sin venirnos arriba hablando de esferificaciones de alga de mar, quédense con lo importante. Igual que en cocina hay grasas, proteínas e hidrato de carbono, en finanzas todos los activos financieros tienen mayor o menor sensibilidad a determinados factores (Factor Risks). Salvo que seamos profesionales de primer nivel, o candidatos a Premio Nobel, el objetivo de un inversor deber ser conocer que existen dichos factores y tratar de diversificarlos al máximo. A la hora de construir una cartera de inversión, hay que invertir en un fondo de fondos o poner a un “nutricionista financiero” en nuestras vidas por varios motivos: para que realice analíticas periódicas sobre los factores que son fuente de alegrías y sustos en nuestras inversiones, para que nos ajuste las cantidades de lo que financieramente ingerimos, y para que nos diga que productos financieros debemos añadir en nuestra dieta. Algunos pueden no ser muy apetecibles a primera vista pero ayudan a mejorar la rentabilidad riesgo y con ello a tener una cartera de inversiones equilibrada, a cuidar de nuestra salud financiera y a entender lo que al final del día da y quita rentabilidad de verdad. La mitad de ella se gana y se pierde vía factores. No hay que olvidarlo ni obsesionarse con ello. Buen provecho.