Durante il recente Active Thinking Forum di GAM Investments, Jian Shi Cortesi discute delle basse valutazioni delle azioni cinesi, del sostegno del governo al mercato immobiliare cinese e della crescita degli utili.
14 giugno 2023
Guardando storicamente all'indice MSCI China, l'indice si trova attualmente nella fascia più bassa. Da un punto molto basso nell'ottobre 2022, l'indice ha registrato un forte rimbalzo sulla speranza di una riapertura dopo le restrizioni zero Covid della Cina. Tuttavia, negli ultimi mesi il mercato è rimasto deluso e il prezzo delle azioni ha subito una nuova correzione. Attualmente è inferiore di oltre il 50% rispetto al picco precedente. L'indice MSCI China ha registrato una performance modesta da 10 anni a questa parte. Ciò dimostra la scarsa valutazione del mercato, poiché negli ultimi 10 anni sia l'economia che gli utili societari sono cresciuti, ma i prezzi delle azioni non sono aumentati di pari passo a causa della contrazione delle valutazioni. L'indice MSCI Asia presenta un quadro simile. Dopo il rimbalzo dell'ottobre dello scorso anno, l'indice ha subito una leggera correzione, ma ha fatto meglio dell'MSCI China Index. Il motivo principale è che gli altri mercati asiatici, come la Corea del Sud, Taiwan e l'India, hanno registrato performance molto migliori negli ultimi mesi. Secondo i dati del Fondo Monetario Internazionale (FMI), quest'anno circa il 70% della crescita globale proverrà dall'Asia: circa un terzo dalla Cina, il 15% dall'India e il resto dall'Asia. Il contributo dell'India alla crescita globale sarà superiore a quello dell'intero emisfero occidentale messo insieme. Molti parlano di una crescita del PIL cinese deludente quest'anno. Tuttavia, dobbiamo metterla in prospettiva. Ad esempio, nonostante le sfide economiche in Europa, il mercato sta andando bene, mentre in Cina ci si chiede se la crescita del PIL sarà del 4%, 5% o 6%. Il valore assoluto ci mostra come la Cina e l'Asia rimangano il motore principale della crescita globale.
Cosa frena l'azionario cinese?
Riteniamo che vi sia un divario di fiducia tra gli investitori quando si tratta di azioni cinesi. La fiducia è debole a causa di:
- La ripresa post Covid: A marzo e aprile abbiamo assistito a forti dati economici, tra cui i numeri del PMI, la crescita del PIL e le vendite al dettaglio. Tuttavia, il mese scorso il PMI ufficiale è stato più debole del previsto, anche se il PMI Caixin, che copre le piccole e medie imprese, è stato migliore del previsto. Ciononostante, il mercato ha reagito negativamente. Ciò dimostra che, poiché il livello di fiducia è complessivamente molto basso, ogni cattiva notizia riceve maggiore attenzione.
- Vincoli agli ampi stimoli politici: Negli ultimi 20 anni la Cina ha imparato che ogni volta che un governo si imbarca in un programma di stimoli energici, pochi anni dopo deve affrontarne le conseguenze. Pertanto, ritengo che il governo stia cercando di trovare un equilibrio tra la necessità di sostenere l'economia nel breve termine e quella di non creare problemi a lungo termine. Di conseguenza, non abbiamo assistito a stimoli molto forti da parte del governo, se non a politiche di sostegno incrementali, come la riduzione dei tassi di interesse, l'aumento dei prestiti bancari, ecc. La portata di queste politiche è stata finora inferiore alle aspettative.
- Freno al settore immobiliare: Il mercato immobiliare rimane lento, anche se i prezzi degli immobili sono ora più o meno stabili, o l'aumento dei prezzi degli immobili su base annua è compreso tra lo 0 e l'1%. Ma le attività di costruzione di case sono molto lente e ciò trascina anche i settori correlati, ad esempio quello degli elettrodomestici. Il settore immobiliare trascina anche la domanda di prodotti correlati, come acciaio, cemento, ecc.
- Geopolitica e tensioni USA-Cina: Ogni settimana ci sono notizie che mettono a disagio gli investitori.
- Infine, ogni volta che il sentiment sulla Cina è già basso, gli investitori sollevano i venti contrari strutturali come l'invecchiamento della popolazione.
Alla luce di questi fattori, gli investitori hanno motivo di essere cauti e non hanno fretta di allocare le azioni cinesi.
Se si considera la performance dell'indice MSCI China rispetto all'MSCI World, la Cina ha registrato una forte sottoperformance dal 2021. Alla base di questa sottoperformance c'è la contrazione delle valutazioni. Il prezzo di vendita dell'MSCI China rispetto all'MSCI World era di circa 1,1 un decennio fa. Oggi questo rapporto è di circa 0,5, a dimostrazione di quanto la Cina si sia indebolita. Anche il rapporto prezzo/valore contabile dell'MSCI China è ai minimi storici e alla base di queste basse valutazioni ci sono le preoccupazioni degli investitori a cui si è fatto riferimento in precedenza.
Misure di sostegno
Recentemente si è appreso che il governo cinese sta lavorando per sostenere ulteriormente il mercato immobiliare. Abbiamo già assistito a una serie di misure di sostegno, ma su scala limitata. Sono stati ridotti i tassi dei mutui, soprattutto per gli acquirenti della prima casa, ma non in misura significativa. Anche le restrizioni all'acquisto di case sono state allentate in alcune città più piccole, ma in alcune città più grandi ci sono ancora restrizioni. Ad esempio, in alcune località è necessario pagare le tasse a livello locale per tre anni per poter acquistare un immobile. Negli ultimi due anni, il governo aveva regole molto rigide sui prestiti bancari per gli operatori del settore. Il governo ha allentato le regole per alcuni grandi costruttori, ma c'è spazio per un'ulteriore espansione di questa politica di sostegno. Infine, un'altra politica di sostegno potrebbe essere quella di consentire agli immobiliaristi di raccogliere capitali per gestire la propria situazione di liquidità. Se dovessimo assistere a un ulteriore sostegno politico al settore immobiliare, si tratterebbe molto probabilmente di politiche del genere.
È importante osservare che il problema del mercato immobiliare in Cina è legato ai costruttori di case; alcune società di edilizia residenziale si sono indebitate pesantemente e hanno avuto problemi di liquidità. Tuttavia, gli acquirenti di case in generale non hanno problemi: possono pagare il mutuo. Tutto ciò è molto diverso dalla crisi dei subprime negli Stati Uniti nel 2008.
Risultati recenti
Recentemente JP Morgan ha tenuto un summit sulla Cina durante il quale ha osservato un sentimento di cautela generale nei confronti della Cina. Molti investitori internazionali sono arrivati al ribasso e, aneddoticamente, gli investitori statunitensi sono sembrati i più cauti.
JP Morgan ha evidenziato che gli argomenti più discussi al summit sono stati l'intelligenza artificiale e la geopolitica, mentre i veicoli elettrici sono stati menzionati positivamente, dato che la Cina sta rapidamente emergendo come leader del settore.
Il panel più ottimista del summit è stato quello del CEO della Borsa di Hong Kong. Egli ha ricordato che attualmente la capitalizzazione di mercato totale delle azioni e del debito cinese è pari a circa 1,5 volte il PIL cinese. Negli Stati Uniti o in Giappone tale valore è pari a 6 volte. Con la crescita del PIL e l'espansione del mercato dei capitali, il totale del debito e del mercato azionario potrebbe aumentare di 4 volte nei prossimi uno o due decenni. Il CEO di Starbucks ha sottolineato che l'azienda ha già 6.000 negozi in Cina, di cui 1.000 solo a Shanghai, e che ogni nove ore apre un nuovo negozio in Cina. Il potenziale di crescita è stato citato come motivo per investire pesantemente in Cina.
In prospettiva, il mercato spera in politiche più favorevoli per stimolare i consumi. Un catalizzatore positivo per le azioni cinesi sarebbe una maggiore comunicazione tra Stati Uniti e Cina. Ciò potrebbe risollevare il sentiment e permettere alle valutazioni di espandersi.
Driver di crescita
A nostro avviso, il driver più sicuro per i prezzi delle azioni è la crescita degli utili. Guardando alle proiezioni di crescita degli utili, la crescita più rapida quest'anno proverrà dal settore dei servizi, non a caso dopo la riapertura post Covid. Prevediamo che il settore dei beni e quello finanziario, così come i settori legati agli investimenti in fixed asset, cresceranno tra il 12% e il 14%. L'area che appare debole è quella manifatturiera, in particolare quella legata all'elettronica di consumo, che si ripercuote anche sulla domanda di hardware tecnologico e semiconduttori. La stima di crescita complessiva degli EPS è del 16%. Nel primo trimestre abbiamo assistito a ottimi utili provenienti dall'universo MSCI China. In particolare, le società internet hanno guidato la crescita degli utili e hanno registrato risultati migliori del previsto. Tuttavia, il mercato non ha ancora reagito.
Vediamo opportunità di investimento in:
- La riapertura della Cina, comprese le piattaforme di viaggio, l'abbigliamento sportivo e i ristoranti.
- Nell'ambito della riforma delle imprese a conduzione statale (SOE, State-owned enterprises, imprese a conduzione statale). Si tratta di un settore su cui la Cina fa affidamento per i futuri pagamenti delle pensioni e il governo ha espresso l'obiettivo di migliorare le valutazioni delle SOE. Oggi molte SOE sono scambiate al di sotto del valore contabile.
- Energia pulita: negli ultimi 12 mesi abbiamo assistito a una forte correzione dei prezzi delle azioni delle società dell'energia pulita.
- Infine, il ciclo tecnologico sta toccando il fondo per quanto riguarda il settore della tecnologia di Taiwan e della Corea. Abbiamo visto che negli ultimi due anni molti di questi titoli sono scesi a valutazioni vicine ai minimi storici. Questi settori hanno iniziato a riprendersi e il sentiment degli investitori ha iniziato a scaldarsi, visto il potenziale beneficio che la domanda di AI computing può apportare a queste aziende.
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