Nella serie Hyper Active esploriamo in che modo i portfolio manager di GAM Investments, sia nel mercato azionario che obbligazionario, intendono sfruttare il potenziale delle gestioni attive per produrre risultati migliori per i clienti.
27 settembre 2024
Nelle precedenti edizioni di Hyper Active abbiamo attinto alla nostra esperienza di gestori attivi e presentato in che modo Flavio Cereda, Niall Gallagher e Paul Markham colgono i benefici di una gestione attiva rispettivamente nel settore del lusso, nei mercati azionari europei e globali.
In questa quarta edizione Romain Miginiac spiega in che modo, insieme ai suoi colleghi, sfrutti i vantaggi di una gestione attiva nell’ambito dei portafogli obbligazionari.
Un vantaggio delle gestioni attive nel mercato obbligazionario: sfruttare il rischio di estensione dei titoli AT1
I CoCo AT1 (obbligazioni convertibili contingenti Additional Tier 1) sono obbligazioni perpetue con date di rimborso in genere ogni cinque anni. In teoria, gli investitori in AT1 assumono il rischio di estensione, ovvero il rischio che le obbligazioni non vengano rimborsate, in particolare quando le condizioni del mercato si deteriorano e il costo per l’emissione di un nuovo AT1 si fa troppo oneroso per le banche. Il mancato rimborso degli AT1 è considerato un fattore negativo poiché agli investitori servirà un rendimento più alto per compensare il periodo di detenzione più lungo. In pratica, però, le banche europee vantano un track record molto positivo e la reputazione di tenere in buona considerazione gli obbligazionisti: il 95% dei CoCo AT1 è stato infatti rimborsato alla prima data di rimborso sin dalla nascita del mercato. La logica alla base di tale comportamento è che mantenere un buon rapporto con gli obbligazionisti dovrebbe far abbassare i costi di finanziamento nel lungo termine. Le banche hanno inoltre grande flessibilità e sono in grado di gestire i rimborsi previsti, per esempio possono emettere nuovi AT1 sei o dodici mesi prima della data di rimborso per approfittare delle condizioni del mercato, oppure possono persino effettuare il rimborso senza rifinanziamento.
Il rischio effettivo di mancato rimborso e di estensione per gli obbligazionisti è stato alquanto limitato. I prezzi dei CoCo AT1 hanno però risentito molto della percezione del mercato del rischio di estensione. Nelle fasi in cui la fiducia del mercato è molto robusta, la maggior parte dei CoCo AT1 viene prezzata alla prima data di rimborso poiché gli investitori valutano che il rischio di mancato rimborso sia molto basso. Ciò fa salire i prezzi obbligazionari poiché il rendimento richiesto diminuisce. D’altra parte, quando le condizioni di mercato sono poco favorevoli, gli investitori hanno bisogno di un rendimento più alto per compensare la percezione del rischio di estensione più elevato. Tale dinamica fa scendere i prezzi poiché le obbligazioni vengono riprezzate al valore perpetuo. Il modo in cui il mercato valuta il rischio di estensione è in genere estremamente inefficiente. Nonostante il 95% dei titoli CoCo AT1 sia stato rimborsato alla prima data di rimborso, negli ultimi dieci anni la maggior parte di questi titoli è stata riprezzata più volte al valore perpetuo.
Come gestori attivi possiamo sfruttare tali inefficienze acquistando le obbligazioni sottovalutate quando riteniamo che il rischio di estensione sia sopravvalutato. L’errata determinazione del prezzo offre l’opportunità di generare alpha. Storicamente il potenziale di rialzo risulta molto elevato quando il rischio di estensione tocca il picco. Inoltre, quando il rischio di estensione scende ai minimi, è il segnale che i mercati scontano uno scenario di perfezione, e i CoCo AT1 sono vulnerabili in caso di un calo della fiducia. I gestori attivi possono inoltre sfruttare tali condizioni del mercato attraverso una posizione più difensiva, per esempio passando a livelli più elevati della struttura del capitale (obbligazioni privilegiate, Tier 2). Una posizione più conservativa consente non solo di ridurre il potenziale rischio di ribasso, ma anche di approfittare della potenziale volatilità dei prezzi poiché i mercati scontano un rischio di estensione maggiore.
Il rischio di estensione è un ottimo indicatore di acquisto o di vendita
Figura 1: Percentuale di CoCo AT1 prezzati al valore perpetuo
Fonte: Atlanticomnium e Bloomberg, marzo 2024.
I risultati passati non sono indicativi di futuri trend. Le opinioni espresse sono quelle del gestore e possono cambiare in qualsiasi momento. Gli strumenti finanziari menzionati sono riportati unicamente a scopo di esempio e non vanno considerati un’offerta diretta, una raccomandazione o un consiglio di investimento.
I risultati passati non sono indicativi di futuri trend. Le opinioni espresse sono quelle del gestore e possono cambiare in qualsiasi momento. Gli strumenti finanziari menzionati sono riportati unicamente a scopo di esempio e non vanno considerati un’offerta diretta, una raccomandazione o un consiglio di investimento.
Dunque, le fasi di incertezza possono offrire interessanti opportunità di posizionamento ai gestori attivi che sono in grado di sfruttare le anomalie di prezzo derivanti dal rischio di estensione e, potenzialmente, generare un ottimo alpha per gli investitori che scelgono gli approcci di gestione attiva.
Romain Miginiac cogestisce le strategie di credito e delle obbligazioni climatiche per GAM Investments
Non perdete la prossima edizione della serie Hyper Active per saperne di più sulla filosofia alla base di una gestione attiva e sul modo in cui i portfolio manager di GAM Investments applicano tale approccio a favore dei nostri clienti.
Avvertenze e informazioni importanti
Le informazioni contenute nel presente documento sono fornite a titolo puramente informativo e non costituiscono una consulenza di investimento. Le opinioni e le valutazioni contenute nel presente documento possono cambiare e riflettono il punto di vista di GAM nell'attuale contesto economico. Non si assume alcuna responsabilità per l'accuratezza e la completezza delle informazioni contenute nel presente documento. Le performance passate non sono un indicatore delle tendenze attuali o future. Gli strumenti finanziari citati sono forniti a scopo puramente illustrativo e non devono essere considerati un'offerta diretta, una raccomandazione di investimento o una consulenza di investimento o un invito a investire in qualsiasi prodotto o strategia di GAM. Il riferimento a un titolo non costituisce una raccomandazione ad acquistare o vendere quel titolo. I titoli elencati sono stati selezionati dall'universo dei titoli coperti dai gestori di portafoglio per aiutare il lettore a comprendere meglio i temi presentati. I titoli inclusi non sono necessariamente detenuti da alcun portafoglio né rappresentano raccomandazioni da parte dei gestori di portafoglio. Gli investimenti specifici qui descritti non rappresentano tutte le decisioni di investimento prese dal gestore. Il lettore non deve presumere che le decisioni di investimento identificate e discusse siano o saranno redditizie. I riferimenti a specifici consigli di investimento forniti nel presente documento sono solo a scopo illustrativo e non sono necessariamente rappresentativi di investimenti che verranno effettuati in futuro. Non si garantisce né si dichiara che gli obiettivi di investimento saranno raggiunti. Il valore degli investimenti può diminuire o aumentare. Gli investitori potrebbero perdere una parte o la totalità dei loro investimenti.
I riferimenti a indici e benchmark sono illustrazioni ipotetiche di rendimenti aggregati e non riflettono la performance di alcun investimento reale. Gli investitori non possono investire in indici che non riflettono la deduzione delle commissioni del gestore degli investimenti o di altre spese di negoziazione. Tali indici sono forniti solo a scopo illustrativo. Gli indici non sono gestiti e non comportano commissioni di gestione, costi di transazione o altre spese associate a una strategia di investimento. Pertanto, i confronti con gli indici hanno dei limiti. Non vi è alcuna garanzia che un portafoglio corrisponda o superi un particolare indice.
Le precedenti opinioni contengono dichiarazioni previsionali relative agli obiettivi, alle opportunità e alla performance futura dei mercati in generale. Le dichiarazioni previsionali possono essere identificate dall'uso di parole come “credere”, “aspettarsi”, “anticipare”, “dovrebbe”, “pianificato”, “stimato”, “potenziale” e altri termini simili. Esempi di dichiarazioni previsionali sono, a titolo esemplificativo e non esaustivo, le stime relative alle condizioni finanziarie, ai risultati delle operazioni e al successo o meno di una particolare strategia di investimento. Tutte sono soggette a vari fattori, tra cui, a titolo esemplificativo, le condizioni economiche generali e locali, l'evoluzione dei livelli di concorrenza all'interno di determinati settori e mercati, le variazioni dei tassi d'interesse, le modifiche legislative o regolamentari e altri fattori economici, competitivi, governativi, normativi e tecnologici che influenzano le operazioni di un portafoglio e che potrebbero far sì che i risultati effettivi differiscano materialmente dai risultati previsti. Tali dichiarazioni sono di natura previsionale e comportano una serie di rischi noti e ignoti, incertezze e altri fattori e, di conseguenza, i risultati effettivi potrebbero differire materialmente da quelli riflessi o contemplati in tali dichiarazioni previsionali. Si invitano i potenziali investitori a non fare eccessivo affidamento su qualsiasi dichiarazione o esempio di previsione. Nessuno di GAM, né delle sue affiliate o dei suoi principali, né di qualsiasi altra persona fisica o giuridica si assume l'obbligo di aggiornare le dichiarazioni previsionali a seguito di nuove informazioni, eventi successivi o qualsiasi altra circostanza. Tutte le dichiarazioni contenute nel presente documento si riferiscono esclusivamente alla data in cui sono state rilasciate.
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