Credit Opportunities – Grégoire Mivelaz

Was waren die wichtigsten Ereignisse der letzten Zeit und welche Auswirkungen hatten sie auf Ihre Anlageklasse?

Also eines der wichtigsten Ereignisse, was so ziemlich jeden überrascht hat, war die Widerstandsfähigkeit der US-Wirtschaft. Demzufolge stellte sich die Kerninflation als viel hartnäckiger heraus als erwartet. Und dies ist einer der Gründe, warum die Fed in ihrer Einstellung so "hawkish" ist. In Europa haben wir etwas Ähnliches gesehen. Sie wissen schon, die Energiekrise hat sich nicht eingestellt, und die Kerninflation bleibt zu hoch. Deshalb glauben wir, dass die EZB höchstwahrscheinlich zwei weitere Zinsanhebungen vornehmen muss. Also, wenn Sie auf den Wendepunkt warten, müssen Sie noch ein wenig länger ausharren. Aber ich meine, die Auswirkungen dieses wachstumsarmen inflationären Umfelds sind eigentlich sehr gut für den Finanz-sektor. Wir sehen, dass steigende Zinsen die Rentabilität erhöhen. Und speziell für unsere Anlage-klasse gab es im Laufe des zweiten Quartals drei positive Hauptkatalysatoren. Der Erste ist die äusserst starke Ertragssaison, was sehr wichtig ist in Bezug auf das Vertrauensvotum für den Sektor. Der zweite Katalysator waren die Banken, die ihre abrufbaren unbefristeten Anleihen kündigten. Dies wurde zwar erwartet, war aber dennoch wichtig. Und der Dritte ist der Primärmarkt, die wiedereröffnet wurde; so sahen wir, wie Banken mit nachrangigen Schuldtiteln auf den Markt kamen, für die sie im Vergleich zu Aktien zunächst nicht wirklich eine Prämie zahlen. Und erst vor zwei Wochen kehrte die BBVA mit einem AT1 CoCo wieder auf den Primärmarkt zurück, und die Nachfrage war doppelt so hoch wie das Angebot. Also insgesamt eine Normalisierung während des zweiten Quartals und einige positive Nachrichten für unseren Sektor.

Was kann Ihre Anlageklasse im aktuellen Umfeld bieten?

Nun, ich meine nachrangige Schuldtitel liefern oder bieten, wie Sie wissen, ein Einkommen ähnlich und derzeit sogar höher als die Erträge aus Hochzinsanleihen, allerdings von Emittenten mit einem Investment Grade-Rating, zudem bieten sie auch sehr gute Perspektiven für einen Preisanstieg. Wenn wir also zum ersten Element kommen, haben wir ein Qualitätseinkommen, und ich denke, Anleger beginnen nun wieder, sich festverzinslichen Wertpapieren zuzuwenden, weil sie ein positives Einkommen erwirtschaften. Aber gleichzeitig ist Qualität, denke ich, wichtiger denn je, insbesondere auf die Zukunft bezogen, doch nachrangige Schuldtitel werden von sehr starken Emittenten mit Investment Grade-Rating begeben. Sie sind von Natur aus sehr defensiv. Ich meine, diese Emittenten mit Investment Grade-Rating können sich auf Senior-Level auf sehr, sehr preiswertem und niedrigem Niveau finanzieren. Aber nachrangige Schuldtitel werden für Kapital ausgegeben, und Kapital ist teuer. Deshalb sind sie so attraktiv. Also noch einmal, Erträge wie Hochzinsanleihen, aber von Emittenten mit Investment Grade und mit Blick auf die Aussichten und mit Bezug auf den Preisanstieg erscheinen die Bewertungen sehr attraktiv. 70 % des Marktes sind immer noch bis zur Fälligkeit bepreist, doch die meisten Anleihen werden vorzeitig gekündigt. Es gibt also eine Menge zusätzlicher positiver Katalysatoren, die zu einer gewissen Spreadeinengung und einem Preisanstieg führen sollten.

Wie sind Ihre kurz- und mittelfristigen Aussichten?

Bei der Betrachtung des makroökonomischen Umfelds sind wir vorsichtig, aber wir sind gleichzeitig sehr konstruktiv, wenn wir unserer Anlageklasse betrachten. Also, wie Sie sich vorstellen können, sollten dieses Jahr, so denken wir, Investment Grade-Emittenten besser performen als Hochzinsanleihen. Unseres Erachtens sollte der Finanzsektor vergleichsweise besser abschneiden als der Unternehmenssektor. Wir denken ferner, dass europäische Banken im Vergleich zum Beispiel zu US-Banken sehr stabil aussehen. Und so vereinnahmen wir für die Fonds, ein sehr hohes Einkommen. Also für die zweite Jahreshälfte werden wir etwa 2 bis 3 % Einkommen unabhängig von den Marktbedingungen vereinnahmen. Aber potenziell würden wir auch einen Preisanstieg im niedrigen zweistelligen Bereich erwarten.70 % der abrufbaren unbefristeten Anleihen sind bis zur Fälligkeit bepreist. Mehr als 70 % der von uns gehaltenen Anleihen sind in den nächsten drei Jahren abrufbar, ausgestattet mit Spreads von rund 500 Basis-punkten. Wissen Sie, wir denken, es ist nur angemessen, eine Rückkehr zu einem Wert zu erwarten, den wir als fairen Wert einstufen würden. Also wir sind sehr konstruktiv und doch gleichzeitig sehr zurückhaltend. Aber noch einmal, dies ist eine perfekte Umgebung für diese Anlage-klasse.

Gibt es ein Diagramm, das Sie derzeit genau beobachten?

Ich meine, auf diesem Chart gibt es zwei Dinge, die wir für erwähnenswert halten. Wenn Sie ganz rechts auf die Performance der Aktien der europäischen Banken schauen, sehen Sie einen Anstieg im bisherigen Jahresverlauf um 10 %. Uns ist es eigentlich egal, was auf der Aktienseite passiert, denn wir investieren in Anleihen. Aber ich denke, es ist interessant zu sehen, dass die Aktienkurse europäischer Banken um 10 % gestiegen sind während US-Banken, nebenbei bemerkt, um 20 % gefallen sind. Sie sehen also, dass in Europa etwas passiert und dass irgendetwas, mit den Zinssätzen passiert, die steigen, was wiederum gut für die Rentabilität ist. Die Stimmung in diesem Sektor ist also hervorragend. Schaut man sich europäische nachrangige Schuldtitel an, sind sie nur um 1 % gestiegen. Und normalerweise würden Sie bei einer guten Stimmung, die der Aktienmarkt bereits widerspiegelt, bei nachrangigen Anleihen eine viel stärkere Performance erwarten. Aber, wissen Sie, dies ist keine Überraschung. Treten Sie nach all den Schlagzeilen des ersten Quartals dieses Jahres einen Schritt zurück und Sie werden feststellen, dass es einfach Zeit braucht. Und ich denke, wir sind so ziemlich an diesem Punkt angelangt. Das zweite Element ist der Vergleich mit europäischen Hochzinsanleihen und das ist ziemlich interessant, weil Investoren verzweifelt Qualität suchen und sich Hochzinsanleihen tatsächlich sehr gut entwickelt haben, während nachrangige Schuldtitel im bisherigen Jahresverlauf unterdurchschnittlich abgeschnitten haben, obwohl sie über eine bessere Kreditqualität verfügen. Aber noch einmal, aufgrund der positiven Katalysatoren, die ich bereits erwähnt habe, denken wir, dass Spielraum für eine überdurchschnittliche Entwicklung nachrangiger Schuldtitel gegenüber europäischen Hochzinsanleihen besteht, sowohl in absoluter als auch in relativer Hinsicht. Das werden wir uns also im Laufe des dritten und vierten Quartals dieses Jahres ansehen.